قرارداد اختيار معامله (قسمت دوم)

6-سبك اعمال و زمان¬بندي فرايند اعمال: يكي از روش‌هاي مختلف اعمال است كه تعيين‌كنندۀ مواعد زماني مجاز اعمال مي‌باشد و مي¬تواند بصورت امريكايي يا اروپايي تعريف شود.

7-فاصلۀ قيمت اعمال: فاصلۀ بين قيمت اعمال نمادهاي معاملاتي يك زيرگروه هم‌ماه است كه در مشخصات قرارداد تعيين مي‌شود؛

8-وجه تضمين:  وجهي است كه براي جلوگيري از امتناع از انجام تعهدات قرارداد، در قالب شرط ضمن عقد، از دارندۀ موقعيت باز فروش دريافت مي‌شود.

9-وجه تضمين اضافي: ميزان افزايش در وجه تضمين لازم با هدف پوشش ريسك ناشي از تغييرات قيمت است كه متناسب با موقعيت‌هاي باز و براساس ضوابط وجه تضمين تعيين مي‌شود.

10-وجه تضمين اوليه : وجه تضميني كه براي تضمين ايفاي تعهدات در زمان اتخاذ موقعيت باز فروش، متناسب با موقعيت‌هاي باز (اعم از خريد و فروش) و براساس ضوابط وجه تضمين، از دارندۀ موقعيت باز فروش دريافت مي‌شود؛

11-وجه تضمين جبراني : وجه تضميني كه پس از دريافت اخطاريۀ افزايش وجه تضمين، بايد نزد اتاق پاياپاي توديع شود.

12-وجه تضمين لازم : وجه تضميني است كه به طور روزانه متناسب با موقعيت‌هاي باز (اعم از خريد و فروش) و براساس ضوابط وجه تضمين، تعيين مي‌شود. اگر وجه تضمين پرداخت شده از حداقل وجه تضمين كمتر باشد، بايد تا وجه تضمين لازم افزايش يابد.

13-كارمزد معامله: كارمزدي كه در قبال انجام معاملة قرارداد اختيار معامله از مشتري اخذ مي‌شود.

14-كارمزد اعمال : كارمزدي كه از طرفين قرارداد اختيار معامله در صورت اعمال قرارداد اختيار معامله دريافت مي‌شود.

• نكته : در دوره سه ماهه اول آغاز معاملات قراردادهاي اختيار معامله، كارمزد اين اركان برابر صفر در نظر گرفته شده است.

15-زمان سررسيد: تاريخي است كه پس از آن قرارداد اختيار معامله منقضي مي‌شود.

16-دورۀ معاملاتي: فاصلۀ بين اولين روز معاملاتي و آخرين روز معاملاتي قرارداد اختيار معامله است.

17-خسارت: مبلغي است كه به عنوان وجه التزام بابت عدم ايفاي تعهدات دارندگان موقعيت‌هاي باز متناسب با موقعيت‌هاي ايشان براساس شرايط مندرج در مشخصات قرارداد اخذ مي‌شود.

18-سقف سفارش: حداكثر تعداد مجاز قرارداد اختيار معامله به ازاي هر سفارش است.

• نحوه ورود به يك قرارداد اختيار معامله چگونه است؟

نحوه ورود به يك قرارداد اختيار معامله بستگي به پيش¬بيني سرمايه¬ گذار و هدف وي از اتخاذ موقعيت در بازار قرارداد اختيار معامله مي¬باشد. اگر مشتري سهم پايه قرارداد را در سبد  دارايي خود داشته باشد، در اين صورت با اتخاذ موقعيت  خريد اختيار فروش مي¬تواند سهم خود را در مقابل نوسانات قيمتي پوشش دهد و اگر مشتري افزايش قيمت سهام را پيش¬بيني كند مي¬تواند با خريد اختيار خريد و اعمال آن در سررسيد به كسب سود بپردازد. همچنين با پيش¬بيني كاهش قيمت سهم پايه در آينده مي¬تواند اقدام به فروش اختيار خريد نمايد و با پيش¬بيني افزايش قيمت سهم پايه مي¬تواند نسبت به فروش اختيار فروش اقدام كند.

فرض كنيد سرمايه گذار اختيار خريد 10,000 سهم شركت ايران خودرو را به قيمت توافقي 3,000ريال با سررسيد شش ماه بعد خريداري مي¬كند و در ازاي خريد اين اختيار مبلغ 700ريال به فروشنده اختيار مي¬پردازد. اگر در سررسيد قيمت هر سهم ايران خودرو كمتر يا مساوي با قيمت توافقي باشد عملاً خريدار اختيار خود را اجرا نمي¬كند و خالص زيان خريدار مساوي با مبلغ پرداخت شده بابت خريد اختيار مي باشد.

• مشتري چگونه قرارداد اختيار خود را اعمال مي كند؟

مشتري با ارائه درخواست اعمال خود به كارگزار و اعلام نوع تسويه، آمادگي خود را جهت اعمال اختيار اعلام مي¬دارد. كارگزار نيز مراتب درخواست مشتري را به شركت سپرده¬گذاري مركزي جهت تسويه و پاياپاي  اعلام مي كند.

• منظور از اعلام نوع تسويه در قراداد اختيار معامله چيست؟
  

فرآيندي كه در آن، دارندگان موقعيت باز خريد نوع تسويه خود را صرفاً فيزيكي اعلام كرده يا موافقت خود را براي تسويه صرفاً نقدي، يا اول تسويه نقدي بعد فيزيكي اعلام مي¬كنند. همچنين دارندگان موقعيت باز فروش موافقت خود را براي اول تسويه نقدي بعد فيزيكي اعلام مي¬نمايند. در غير اينصورت نوع تسويه اين دسته از دارندگان موقعيت باز فروش بصورت صرفا فيزيكي خواهد بود.

لازم به ذكر است اعلام موافقت با تسويه نقدي به معناي اجراي نهايي اين نوع تسويه نيست و اتاق پاياپاي بسته به اعلام ساير مشتريان، نوع تسويه را تعيين كرده و به اطلاع مشتريان مي رساند.

منظور از تخصيص در قراردادهاي اختيار معامله چيست؟

فرايندي است كه طي آن اتاق پاياپاي، دارندگان موقعيت‌هاي باز را براي انجام تعهدات مربوط به قراردادهاي اختيار معاملۀ اعمال‌شده، تعيين مي كند.

در مرحله اول، دارندگان موقعيت بازخريد براساس نوع تسويه اعلامي خود به صورت زير مرتب مي شوند:

1- صرفا نقدي

2- اول نقدي بعد فيزيكي

3- صرفا فيزيكي

سپس دارندگان موقعيت باز فروش براساس نوع تسويه اعلامي خود به صورت زير مرتب مي شوند:

1- اول نقدي بعد فيزيكي

2-صرفا فيزيكي

در مرحله دوم طرفين معامله متناسب با نوع تسويه مقابل يكديگر قرار مي¬گيرند كه شامل سه بخش است:

بخش اول : دارندگان موقعيت باز خريدي كه نوع تسويه آنها بصورت نقدي است با گروه اول از دارندگان موقعيت باز فروش( نوع تسويه آنها اول نقدي بعد فيزيكي است) تسويه مي¬شوند. در صورت عدم وجود اين گروه كه به معناي آن است كه تمامي فروشندگان نوع تسويه خود را صرفا فيزيكي اعلام كرده¬اند، تسويه¬اي انجام نمي شود.

بخش دوم: دارندگان موقعيت باز خريد كه نوع تسويه آنها بصورت اول نقدي بعد فيزيكي است با دارندگان موقعيت باز فروش باقيمانده از بخش اول كه نوع تسويه آنها بصورت اول نقدي بعد فيزيكي است و همچنين ساير فروشندگان كه نوع تسويه آنها بصورت صرفا فيزيكي است، تسويه مي شوند.

بخش سوم: در نهايت دارندگان موقعيت باز خريدي كه نوع تسويه آنها بصورت صرفا فيزيكي است با دارندگان موقعيت باز فروش باقيمانده از بخش¬هاي اول و دوم، تسويه مي¬شوند.

لازم به ذكر است كه در زمان تخصيص، فرآيند تسويه تنها شامل مشخص شدن طرفين معامله است و تسويه نهايي صورت نمي¬گيرد. بلكه تسويه نهايي (چه نقدي چه فيزيكي) در دوره تحويل كه در مشخصات قرارداد است، انجام مي شود.

(( همچنين نوع تسويه نهايي توسط اتاق پاياپاي تعيين و به كارگزاران مربوطه اعلام مي شود)).

در خصوص دارندگان موقعيت باز خريدي كه نوع تسويه خود را اول نقدي بعد فيزيكي اعلام كرده اند، ممكن است پس از فرآيند تخصيص و مشخص شدن طرفين معامله، امكان انجام تسويه نقدي براي آنها وجود نداشته باشد. چنانچه اين گروه همچنان تمايل به تسويه فيزيكي داشته باشند، بايد سهم پايه موضوع قرارداد را براي قراردادهاي اختيار معامله فروش و  ارزش اعمال را براي قراردادهاي اختيار معامله خريد، در حساب خود تامين كنند.

در نمودار زير، فرآيند تخصيص بصورت خلاصه نمايش داده شده است

انواع روش¬هاي تخصيص در تسويه قرارداد اختيار معامله كدامند؟

1- روش تسهيم به نسبت: يكي از روش¬هاي تخصيص است كه براساس آن قراردادهاي اختيار معامله اعمال شده به نسبت تعداد موقعيت‌هاي باز فروش، بين دارندگان آن تسهيم مي‌گردد.

2-روش تصادفي: يكي از روش¬هاي تخصيص است كه براساس آن قراردادهاي اختيار معامله اعمال شده بصورت تصادفي به دارندگان موقعيت باز فروش تخصيص مي‌يابد.

3- روش ردگيري موقعيت: يكي از روش¬هاي تخصيص است كه براساس آن سابقۀ معاملاتي قرارداد اختيار معامله اعمال شده پيمايش شده و قرارداد اعمال شده به ناشر آن قرارداد تخصيص مي‌يابد.

4- روش زماني: يكي از روش¬هاي تخصيص است كه براساس آن قراردادهاي اختيار معامله اعمال شده براساس اولويت زماني به دارندگان موقعيت باز فروش تخصيص مي‌يابد.

  در تسويه قراردادهاي اختيار معامله مشتريان چه وجوهي را پرداخت مي¬كنند؟

دارندگان موقعيت باز خريد اختيار خريد ، علاوه بر پرداخت قيمت اختيار و كارمزد معامله در طي دوره معاملاتي، در صورتي¬كه وارد مرحله اعمال شوند و بخواهند سهام پايه موضوع قرارداد را از فروشنده اختيار بخرند بايستي علاوه بر پرداخت كارمزد اعمال وجه آن را نيز تامين نمايند.

دارندگان موقعيت باز خريد اختيار فروش ،  علاوه بر پرداخت قيمت اختيار و كارمزد معامله در طي دوره معاملاتي، در صورتي كه وارد مرحله اعمال شوند و قصد فروش سهم پايه موضوع قراداد را به طرف مقابل داشته باشند، علاوه بر كارمزد اعمال بايستي ماليات متعلق به فروش سهم پايه را نيز پرداخت نمايند.

دارندگان موقعيت باز فروش اختيار خريد ، علاوه بر پرداخت وجه تضمين،كارمزد معامله و كارمزد اعمال، در صورتي كه طرف مقابل قرارداد خود را اعمال نمايد بايستي ماليات فروش سهم پايه به مشتري طرف مقابل را نيز پرداخت نمايد.

دارندگان موقعيت باز فروش اختيار فروش ،  علاوه بر پرداخت وجه تضمين، كارمزد معامله و كارمزد اعمال در صورتي كه طرف مقابل قرارداد خود را اعمال نمايد بايستي ارزش سهم پايه موضوع قرارداد را به مشتري طرف مقابل پرداخت نمايد.

• اقدامات شركتي چه تأثيري بر روي قراردادهاي اختيار معامله دارد؟ 
  

توقف و بازگشايي نماد معاملاتي قراردادهاي اختيار معاملة به‌طور همزمان با توقف و بازگشايي سهم پايه در بازار نقدي و به يك روش انجام مي‌شود. افزايش سرمايۀ ناشر سهم پايه منجر به تعديل قيمت اعمال، اندازۀ قراردادهاي اختيار معامله و سقف موقعيت‌هاي يك گروه اختيار معامله مي‌شود. 

• قيمت¬ گذاري اختيار معامله اوراق بهادار
  

سه مدل براي محاسبه ارزش اختيار معامله اوراق بهادار وجود دارد. اين سه مدل شامل مدل توزيع احتمال يكنواخت قيمت سهم، مدل توزيع دو جمله‌اي قيمت سهم و مدل توزيع نرمال لگاريتمي يا مدل بلك شولز مي‌باشد. هر يك از اين مدل‌ها داراي مفروضات جداگانه‌اي مي‌باشند.

1-مدل توزيع احتمال يكنواخت قيمت سهام :

در اين مدل ما دو فرض را مي‌پذيريم. فرض اول آن است كه سرمايه‌گذاران نسبت به ريسك بي‌تفاوت مي‌باشند. فرض دوم اين است كه احتمال مساوي براي قيمت سهم بين دو حد در تاريخ انقضا وجود دارد. اين روش ساده‌ترين روش محاسبه ارزش اختيار معامله اوراق بهادار مي‌باشد. اگر فرض كنيم كه سودي در طي سال پرداخت نمي‌شود و اين اختيار بعد از يك سال منقضي مي‌گردد در آن صورت توزيع احتمال براي قيمت سهم در پايان سال باوجود مفروضات بالا به شكل مستطيل خواهد بود و براي قيمت سهم بين حد بالا و پايين داراي احتمال مساوي مي‌باشد.

تحت فرض بي‌تفاوتي سرمايه‌گذاران نسبت به ريسك، ارزش بازار سهم در ابتداي سال مساوي ارزش تنزيل يافته سهم در پايان سال بر مبناي نرخ بازده بدون ريسك مي‌باشد. 

از آنجايي كه ما فرض مي‌كنيم توزيع احتمال قيمت سهم يكنواخت است پس ارزش سهم را به‌صورت زير محاسبه مي‌كنيم : 

2-  مدل توزيع دو جمله‌اي قيمت سهم

در اين مدل مفروضات ما در رابطه با چگونگي توزيع قيمت سهم در پايان سال متفاوت مي‌باشد. در اينجا بجاي اينكه فرض كنيم توزيع احتمال قيمت سهم يكنواخت است، فرض مي‌كنيم كه در هر دوره دو نوع درصد تغيير ممكن در قيمت سهم وجود دارد. اگر اختيار معامله اوراق بهادار در پايان سال منقضي شود پس ممكن است دو قيمت در پايان سال وجود داشته باشد. البته دو نوع قيمت در پايان سال ممكن است غيرواقعي باشد. هنگامي كه تعداد سال‌ها زياد شود توزيع احتمال براي ارش نهايي سهم در پايان دوره n­ام داراي يك توزيع نرمال لگاريتمي مي‌باشد. شاهدي وجود دارد كه فرض لگاريتم نرمال براي قيمت پايان سال سهم منطقي مي‌باشد.

فرض كنيد كه قيمت سهمى در حال حاضر ۲۰ دلار بوده و يقين داريم كه پس از يك ماه ديگر قيمت آن ۲۲ دلار و يا ۱۸ دلار خواهد شد. اختيار خريد اروپائى را در نظر گيريد كه طبق آن دارنده مى‌تواند سهم مورد بحث را ظرف مدت يك ماه به قيمت ۲۱ دلار خريدارى نمايد. چنانچه قيمت سهم به ۲۲ دلار برسد، اختيار خريد مزبور به‌اندازه يك دلار ارزش خواهد داشت و چنانچه قيمت سهم مزبور به ۱۸ دلار تنزل يابد، اختيار معامله مزبور صفر دلار ارزش خواهد داشت.

دره‌اى را در نظر بگيريد كه شامل α سهم از سهام مزبور براى موقعيت بلند (Long Position) و يك اختيار خريد براى موقعيت كوتاه (Short Position) مى‌باشد. ارزش پرتفوى مزبور ـ در صورتى‌كه قيمت سهم افزايش يابد 22a-1-و در صورتى‌كه قيمت سهم كاهش، يابد ۱۸α خواهد گرديد. زمانى‌كه α را برابر با ۲۵ بگيريم، هر دو مقدار مزبور برابر خواهند شد با:

بنابراين، به ازاء a = 0/25  بدره موردنظر بدون ريسك مى‌باشد. بدون توجه به آنچه كه اتفاق مى‌افتد، ارزش بدره مزبور يا بهتر بگوييم موقعيت اتخاذشده برابر با 5/4  دلار در يك ماه خواهد بود. ارزش جارى پرتفوي، در حالتى كه  a = 0/25باشد، برابر با

خواهد بود. در رابطه فوق‌الذكر f را به‌عنوان قيمت جارى اختيار معامله در نظر گرفته‌ايم. نكته ديگر آنكه بهره بدون ريسك در حالت عدم وجود فرصت‌هاى آربيتراژ مى‌بايد نرخ بازده بدون ريسك را براى دارنده آن به ارمغان آورد. فرض كنيد نرخ بهره بدون ريسك در ماه برابر با يك در صد (كه ماهيانه نيز مركب مى‌شود) باشد. بدين ترتيب، خواهيم داشت

اين امر بدان معني است كه قيمت جارى اختيار معامله ۵۴۴/۰ دلار است

• مدل Black-Scholes

مدل Black-Scholes اولين مدل رايج استفاده شده براي قيمت گذاري آپشن است. اين مدل براي محاسبه ارزش نظري آپشن¬هاي اروپايي European-Style از قيمت فعلي سهام، سود سهام مورد انتظار، قيمت انجام گزينه، نرخ بهره مورد انتظار، زمان انقضا استفاده مي‌شود.

قيمت‌گذاري آپشن بسيار پيچيده است زيرا به عوامل مختلف بستگي دارد. اين فرمول توسط سه اقتصاددان بزرگ، Fischer Black، Myron Scholes و Robert Merton توسعه داده شده است و شايد به‌عنوان بهترين مدل قيمت گذاري موجود در جهان شناخته شود. اين فرمول در مقاله ۱۹۷۳ آن‌ها، به‌عنوان قيمت گذاري آپشن¬ها و بدهي‌هاي شركت، منتشر شده در مجله Journal of Political Economy منتشر شده است. آقاي Black درست دو سال قبل از آنكه Scholes و Merton جايزه‌ي نوبل اقتصاد را به دليل يافتن روش جديد محاسبه‌ي ارزش مشتقات در سال ۱۹۹۷ را به دست آورند، فوت كرد.

فرض مدل Black-Scholes بر اين است كه:

 اين آپشن از نوع اروپايي است و تنها در زمان انقضاي آن قابل اجرا است. در مدت دوره‌ي زماني اين آپشن هيچ سود سهامي پرداخت نمي‌شود.

 -  بازارها كارآمد هستند (به‌عنوان مثال، حركت‌هاي بازار نمي‌توان پيش‌بيني كرد).

-   هزينه‌ي معامله‌اي در هنگام خريد آپشن وجود ندارد.

-   نرخ ريسك‌پذيري و نوسان دارايي پايه شناخته شده و ثابت است.

 -  بازده دارايي‌هاي پايه به‌صورت نرمال توزيع مي‌شود.

نكته: در حالي كه مدل اصلي Black-Scholes اثرات سود سهام پرداخت شده در طول عمر آپشن را ناديده گرفت، اين مدل اغلب براي تعيين سود سهام از طريق تعيين ارزش تاريخي سود سهام پيشين، سازگار است. لازم به ذكر است مدل Black-Scholes براي آپشن-هاي اروپايي مورداستفاده قرار مي‌گيرد كه مي‌توان آن را تنها در روز انقضا مورداستفاده قرار داد.